讓股市漲上去，減少新股發(fā)行，為存量上市公司再融資讓路。中國股市再次擔負了“救災”的角色。

　　惠譽評級公司1月8日聲稱，有60%的可能將中國主權債務評級從AA-下調(diào)至A+。其理由一，是中國的影子銀行把貸款證券化實現(xiàn)債務規(guī)模的無限擴張；理由二，2012年底，中國信貸總量將達到GDP的190%。

　　是不是因此就該調(diào)降中國主權評級？這是另一個問題，但我們確實必須重視這幾年中國債務規(guī)模的大規(guī)模擴張。

　　從第三季度的貨幣數(shù)據(jù)看，今年11.73萬億元的社會融資總規(guī)模中，只有2177億元屬于非金融企業(yè)的股權融資，占比還不足1.9%。這就是說，2012年前三個季度，全社會融資98.1%都是債務融資。

　　尤其是2008年之后，企業(yè)債、信托貸款、委托貸款的增長速度極快，而且信貸資產(chǎn)變相證券化，變成中國債務規(guī)�？涨皵U張的主要推手。這與中國央行“發(fā)展資本市場應以推動企業(yè)債市場發(fā)展為主”的指導思想密切相關。

　　筆者認為，以“轉變中國融資結構”為出發(fā)點的政策思路，卻嚴重扭曲了中國的金融結構。

　　原因是，我們的中央銀行總是以美國等發(fā)達市場經(jīng)濟國家的金融結構作為標準，認為美國等發(fā)達國家的債券市場遠大于股票市場規(guī)模，所以中國也應當效仿。

　　在此過程中，并未考量發(fā)達國家與發(fā)展中國家不同的信用基礎，不同的經(jīng)濟結構，不同的經(jīng)濟質(zhì)地，不同的貨幣強度，以及所對應的負債能力差異。

　　比如，美國最為強大的經(jīng)濟支撐是金融公司，而中國卻是制造業(yè)公司。制造業(yè)公司的負債能力能與金融公司相比嗎？

　　再比如，美國的貨幣地位可以使之借錢不用還，中國可以嗎？還不用說中國，發(fā)達的歐洲國家都比不了，它們的主權債務危機不是一直困擾其經(jīng)濟發(fā)展嗎？

　　去看看歷史上的金融危機，盡管我們說它都是實體經(jīng)濟的危機，但其中的核心因素不都是因為實體經(jīng)濟過度負債嗎？金融危機之前的日本，不就是企業(yè)過度負債？金融危機之前的泰國，不就是企業(yè)大量借用外債，在貿(mào)易逆差不斷擴張的前提下，最后國家外匯儲備都不夠償債？

　　這樣的教訓實際是告訴我們，以制造業(yè)為基礎的國家不易過度發(fā)展債務融資，企業(yè)必須保持合理的資產(chǎn)負債比例，必須時時刻刻提防債務鏈條的堅實、完整，而這一切必須仰仗股權融資的充分，必須仰仗成長性預期帶給股票的溢價，才能使有限的股權形成可持續(xù)的融資支撐。當然，這里還有資本利用效率需要不斷提高的問題，這是另一個問題。

　　所以說，中國這幾年執(zhí)行了錯誤的金融發(fā)展方針。剛開始，用大規(guī)模政府投資拉動債務規(guī)模急速膨脹，然后180度大掉頭，拼命收緊貨幣。

　　結果，不僅逼迫民間貸款利率大幅攀升，而且把股市打死了。企業(yè)不得不通過高價借貸維系生命、維系運轉，而且失去了通過股權融資平衡資產(chǎn)負債的機會。

　　更嚴峻的是，中國本來就面對著國際需求減弱、國內(nèi)經(jīng)濟轉型、發(fā)展新經(jīng)濟的極大風險，這樣的經(jīng)濟背景下，不是以股權融資的風險偏好去應對，反而拼命擴大債務融資，這不是嚴重的資本錯配嗎？

　　沒別的辦法。讓股市漲上去，減少新股發(fā)行，為存量上市公司再融資讓路。真不幸，中國股市再次擔負了“救災”的角色。

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